Odpowiedź na tak zadane, tytułowe pytanie, wydaje się oczywista. Nie warto. Ale dlaczego w takim razie często dzieje się inaczej? I co to właściwie znaczy droga spółka? Najprostszym (co nie znaczy, że najlepszym) wskaźnikiem do oceny „drogości” jest stosunek ceny do zysku akcji. Wskaźnik pokazuje, ile złotych płacimy za jedną złotówkę zysku.
Już dwukrotnie używałem przykładu spółki Allegro do ilustracji pewnych tez. Przypomnę, że były to teksty z 14.10.2020 „Alle gro muzyka” i z 18.11.2020 „Czy Titanic dalej tonie”. Podkreślam ponownie – nie mam nic odnośnie samej spółki. Prócz tego, że była w czasie pisania tekstów horrendalnie droga. W szczycie notowań jej cena sięgała 98,78 zł a wskaźnik cena do zysku zbliżał się do poziomu 300. Teraz cena jest niższa o prawie 40%, ale wskaźnik cena do zysku wciąż jest wysoki i wynosi 145,90.
Zastanawiam się, co skłaniało inwestorów do kupowania spółki o wskaźniku C/Z na poziomie 300? Głównym argumentem jest „potencjał wzrostu”. Oczywiście, nie neguję faktu, iż wskaźnik ceny do dochodu (czy z angielskiego P/E) jest dalece niedoskonałym narzędziem wyceny, a w szczególności nie uwzględnia tempa wzrostu zysków. Jednak wszystko ma swoje granicę. Często kupowanie spółki z absurdalnie wysokim P/E wynika raczej z określonej mody, żeby nie powiedzieć „owczego pędu”, a nie z rozsądnej kalkulacji.
Moim zdaniem można oczywiście kupić spółkę o bardzo wysokim wskaźniku P/E, ale jednak w określonych sytuacjach. Może to być na przykład spółka, która z przyczyn wydarzeń jednorazowych miała okresowy spadek zysku i wiadomo, że za chwilę zysk wróci do normalnych poziomów. Albo gdy jest to firma, która z racji fazy rozwojowej, dopiero uzyskała dodatnią rentowność (przekroczyła break even point). Tak może być (choć nie tylko) w przypadku jakiegoś start-up’u. Jednym słowem, gdy widać, że przyszłe zyski wielokrotnie przewyższają zysk z okresu historycznego. Ale żadne ze wspomnianych zjawisk nie dotyczyło naszej przykładowej spółki.
Właściwie po co się kupuje akcje? Oczywiście, można je kupić dla spodziewanej dywidendy. Ale można też kupić ze względu na potencjał wzrostu – czyli liczymy, że akcji odkupi od nas ktoś, kto liczy na przyszłą, wysoką dywidendę. W każdym razie, gdzieś na horyzoncie powinny się jawić te przyszłe wypłaty ze spółki, inaczej cała zabawa zamienia się w piramidę finansową. I tak należy przecież rozumieć „potencjał wzrostu spółki”: iż przez jakiś czas spółka będzie rosła, aż wejdzie w stadium dojrzałości i za ileś lat zacznie się szczodrze dzielić zyskami z akcjonariuszami.
Skoro więc mowa o „potencjale wzrostu”, spróbujmy się zabawić przykładowymi wyliczeniami. Załóżmy zatem, że mamy spółkę notowana, jak ongiś Allegro, po cenie stanowiącej 300-krotność zysku. Załóżmy dalej, że cena akcji nie zmienia się, zaś spółka rozwija się w tempie 10% rocznie. W długim okresie to całkiem niezłe tempo wzrostu. Czekamy, żeby omawiany wskaźnik osiągnął poziom „cywilizowany”, typowy dla spółki dywidendowej. Załóżmy, że chodzi o P/E = 12. Ile trzeba na to czekać? Otóż prawie 100 lat. Wątpię, żeby jakiś akcjonariusz działał z takim horyzontem inwestycyjnym.
Ktoś może powiedzieć, że 10% wzrostu rocznie, to za słabe założenie. Ja się z tym nie zgadzam. W dłuższym terminie (a o takim w rezultacie mówimy) żadna spółka nie może się rozwijać w tempie znacznie wyższym niż ogólny wzrost gospodarczy kraju i danej branży. Ale przyjmijmy chwilowo, że jest inaczej. Mamy tą samą spółkę i horyzont inwestycyjny 10 lat (uczciwie – kto z nas inwestuje na tak długi okres?). Żeby osiągnąć zakładane wcześniej parametry, tempo wzrostu musiałoby wynieść nieomal 34%. Przez bite 10 lat. Dla rozwiniętej już spółki, założenie zupełnie absurdalne.
Czyli jednym słowem, kupowanie rozwiniętej już spółki, przy wskaźniku C/Z powyżej kilkudziesięciu punktów, uważam za błędne, nawet przy optymistycznych założeniach dotyczących perspektyw rozwoju. To zwyczajnie za drogo.
Paweł Zaremba-Śmietański